华创证券：国内电影复苏或快于海外 高经营杠杆下院线利润弹性较大

华创证券发布研究报告称，展望后续，电影行业基本面好转，疫情防控优化下，进口片审核边际改善+内容厂商信心提升，海内外众多重磅新品积极定档，供给端明显修复。此外，线下复苏亦大幅提振观影需求，春节档表现验证需求修复，供需双端改善下有望带动大盘修复。参考海外经验与国内市场21年表现，该行认为23年国内电影复苏进度或快于海外，中性情况下，预计23年电影大盘(含服务费)可恢复至553亿元，高经营杠杆下院线利润弹性较大。

华创证券主要观点如下：

复盘海外疫后复苏之路：全球恢复较为缓慢，供需双弱格局扭转仍需时间。

美日韩皆逐年开启恢复;美国22年票房恢复至19年约61%水平，日本恢复至69%，韩国恢复至40%，但距疫前仍有差距。海外电影行业疲软主要是流媒体冲击分走需求+疫情阴影持续下聚集消费习惯改变+供给产能受抑制。复盘疫中国内大盘：波动承压。国内21年曾由于疫情得到控制，供给正常放量，全年票房恢复至19年72%;但22年由于疫情再次冲击+供给偏弱(审核趋紧+厂商定档信心不足)大幅回落。渠道侧看，影院及银幕扩张速度明显放缓，单银幕产出效率下降，但受疫情期间市场出清影响，影投集中度略有提升。

春节档：后来居上，复苏超预期，需求被验证。

1)大盘角度：截至1月27日24:00，春节档共实现票房(不含服务费)62亿元，同比19/22年增长13.2%/12.5%，主要系观影人次提升带动(1.28亿人，yoy+13%)，平均票价近十年首次下降(yoy-0.2%)。逐日看，首日票房略显逊色，但后劲十足，连续五天反超19/22年同期票房，验证疫后观影需求复苏。2)单片角度：整体看23年春节档影片口碑好于22年，但受题材、口碑等影响票房有所分化。《满江红》与《流浪地球2》两雄争霸(累计票房分别为26.1/21.7亿元)，此外，《熊出没·伴我“熊芯”》票房达7.5，排名第三。《无名》(博纳主投，票房4.9亿元)及《深海》(光线主投，票房3.6亿元)受题材限制及观影门槛等原因，票房低于预期。

疫后复苏：供需双端改善，国内市场风景或更好。

参考海外经验与国内市场21年表现，该行认为23年国内电影复苏进度或快于海外，原因在于：1)供给端：国产片制作周期更短，且疫情对制作影响已基本于21年消化，此前供给偏弱的核心矛盾并非是产能限制，而是疫情影响厂商定档信心。当前国内厂商片单丰富，信心恢复后其供给放量速度会更快;且国内未面临激烈的流媒体竞争，院线电影供给独占性更高。此外，进口片引进明显改善，对标此前票房占比(16-19年进口片票房占比约40%，22年占比约22%)，有望贡献约20%票房增量。2)需求端看，防疫政策优化下观影需求短空长多。放开早期感染高峰对观影需求的影响已基本消化，春节档验证需求恢复，长期看好线下娱乐消费需求恢复+消费力修复，行业有望在低基数背景下实现较好增长。

中性情况下，预计23年电影大盘(含服务费)可恢复至553亿元，高经营杠杆下院线利润弹性较大。

1)观影人次：23年影片供给明显改善，当前已有较多国内外头部影片积极定档，有望带动观影人次增加，但仍需考虑疫情反复影响，假设观影人次恢复至19年65%-85%左右;2)平均票价：国内电影票价呈上涨态势，并结合23年春节档票价，该行预测23年平均票价为40-44元。基于上述假设，预计23年票房大盘悲观/中性/乐观情形下可恢复至19年70%/85%/96%左右。基于上述假设，以万达电影为例进一步推演至院线利润弹性，假设万达市占率约为16.5%，悲观/中性/乐观情况下院线可贡献约8/12/17亿利润，院线利润弹性约为票房2.7倍(高弹性来源于高经营杠杆，固定成本约占收入40%)。

建议关注：1)优质内容生产商：光线传媒(000887.SZ)(主投《深海》，参投《满江红》，动画电影领军)、博纳影业(001330.SZ)(主投《无名》，主旋律商业电影领跑者)、中国电影(600977.SH)(《流浪地球2》主投和发行方，受益进口片恢复)、欢喜传媒(01003)(主投《满江红》);2)院线与在线票务龙头：万达电影(002739.SZ)(国内院线龙头，高经营杠杆带来利润弹性)、猫眼娱乐(01896)(在线票务龙头)等。

风险提示：定档时间变动，电影票房表现不及预期，疫情反复影响线下复苏节奏，行业政策调整。